El viernes a las dos y media de la tarde, hora de Madrid, la oficina de estadística laboral de Estados Unidos publicó el dato de precios de agosto. Antes de que cerrara la sesión, la probabilidad de que la Reserva Federal suba tipos el miércoles había pasado del 70% a rondar el 86%.
El 30 de agosto escribimos aquí que Warsh había puesto una subida sobre la mesa. Conviene ser exacto con lo que dijimos y con lo que decía el mercado entonces, porque hay una tentación evidente de contarlo mejor de lo que fue. No es que el mercado descontara una pausa tranquila y nosotros viéramos otra cosa: después de Jackson Hole la cosa ya estaba en moneda al aire, y tres días más tarde en dos tercios. Lo que ha ocurrido desde entonces se parece más a una escalera que a un giro.
Cinco escalones en un mes, cada uno con su fecha. Lo que más me llama la atención de este gráfico no es el último escalón: es que no haya ninguno vertical. Nadie cambió de opinión de golpe. El mercado fue cediendo terreno poco a poco, que es como suelen ocurrir estas cosas y como casi nunca se cuentan.
Dentro del dato hay dos inflaciones
El índice general subió un 0,4% en el mes. El comunicado del BLS, que no es un documento dado a la floritura, señala al responsable en su segundo párrafo: la gasolina subió un 3,9% en agosto y explica ella sola más de un tercio del avance del índice general. La energía en conjunto sumó un 2,1% en el mes, y acumula un 16,3% en doce meses. La gasolina, un 27,4%.
Debajo de eso hay otra película. La inflación subyacente, que es el índice sin alimentos ni energía y el que los bancos centrales miran cuando quieren saber si el problema se ha metido en la estructura de precios, subió un 0,3% en el mes. Pero en tasa interanual bajó: del 2,5% al 2,4%. Segundo mes consecutivo de descenso.
Subir tipos no baja el precio del Brent. Y conviene decir lo contrario también, porque hay un argumento perfectamente defendible del otro lado: la energía cara termina filtrándose al resto de los precios por la vía de los costes, y un banco central que se hace el distraído con un 16% anual en energía puede encontrarse con las expectativas desancladas y un problema bastante peor. Ese argumento existe y pesa. No estoy diciendo que la Fed se equivoque si sube el miércoles.
Lo que señalo es más modesto: el dato que ha movido la probabilidad dieciséis puntos en una mañana es, en su mayor parte, un dato de gasolina.
El jueves pasó algo, y fue antes del dato
Hay un detalle de secuencia que se ha perdido en el ruido de la semana y que a mí me parece más informativo que el propio IPC.
El movimiento fuerte del mercado de bonos no fue el viernes. Fue el jueves. El bono a diez años pasó del 4,83% al 4,95% en una sola sesión: doce puntos básicos, que en la curva americana es mucho para un día sin dato macro de por medio. El viernes, con el IPC ya encima de la mesa, apenas se movió otro punto más.
¿Qué pasó el jueves? El Tesoro salió a recomprar deuda larga. Buscaba seis mil millones de dólares y cerró la operación en 5.190. Faltaron 810: los tenedores no quisieron vender al precio que se ofrecía. Es la primera vez que ese tramo se queda corto desde que se reactivó el programa, y lo contamos aquí el viernes por la mañana.
O sea que la curva ya se había movido antes de saber nada de la inflación. Se movió porque alguien salió a comprar bonos y no encontró vendedores suficientes.
Mírese el tramo largo. En veinte y treinta años el 5% dejó de ser una frontera hace tiempo; ahora es el suelo desde el que cotizan. Y en el conjunto de la semana sube toda la curva, pero el tramo corto sube más que el largo: diecinueve puntos básicos el de dos años frente a trece el de treinta.
Ese detalle importa más de lo que parece. Cuando el corto plazo sube más rápido que el largo, lo que el mercado está reajustando es lo que espera del banco central en los próximos meses, no su visión del crecimiento a diez años vista. Es un movimiento de política monetaria antes que de expectativas de crecimiento.
El resto del mundo va en la misma dirección
Según datos de mercado recogidos por la prensa financiera esta semana, el bono alemán a diez años está en máximos desde 2009 y el japonés ronda el 3%, un nivel que no veía desde 1996. No hemos verificado esas dos cifras contra fuente oficial, así que las dejamos como contexto y no como dato propio. Es una distinción que a veces parece pedante y que, cuando uno se la salta, acaba en un titular desmentido.
El 2 de septiembre escribimos que lo de Japón no se quedaba en Japón. De momento, eso sigue en pie.
Qué vamos a mirar el miércoles
La decisión en sí ya no informa mucho. Con un 86% descontado, el mercado ha hecho su apuesta y una subida de veinticinco puntos básicos no va a sorprender a nadie.
Lo que sí informa es el comunicado, y en concreto una cosa: si la Fed justifica el movimiento apelando a la energía o a la subyacente. Son dos diagnósticos distintos del mismo dato y llevan a sitios distintos. Si el argumento es la energía, estamos ante un banco central reaccionando a un shock de oferta, y esos suelen revertir solos. Si el argumento es la subyacente, que recordemos que ha bajado, entonces la Fed está viendo algo que los datos publicados no enseñan. Eso último sí sería noticia.
Lo sabremos el miércoles a las ocho de la tarde, hora española.
Sobre el registro
Una última cosa, y va de método más que de tipos de interés.
La anotación del 30 de agosto llevaba fecha y sigue publicada. Si el miércoles la Fed no sube, seguirá ahí igual, con su fecha puesta y sin editar. Nos comprometimos públicamente a contrastar cinco fechas hasta el 4 de noviembre, y esta es una de ellas.
Un registro que solo guarda los aciertos no es un registro. Es publicidad con fecha.
Independence. Capital. Conviction. · FGA Research & Advisory · Est. 2006 · 33 años de estudio
Lectura descriptiva del ciclo de mercado; no es recomendación de inversión ni asesoramiento financiero. No contiene objetivos de precio ni sugerencias de compra o venta. Las cifras proceden de las fuentes citadas al pie de cada figura; las referencias a los bonos alemán y japonés proceden de prensa financiera y no han sido verificadas contra fuente oficial. Rentabilidades pasadas no garantizan resultados futuros.