Imagine que le enseñan la nota media de un colegio y le dicen que este año está igual que el anterior. Suena tranquilizador. Pero dentro de esa media puede estar pasando que la mitad de los alumnos haya mejorado y la otra mitad haya empeorado, y que los que empeoran caigan mucho más de lo que suben los que mejoran.
Eso es exactamente lo que ha pasado este trimestre con la solvencia de las empresas que seguimos.
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Qué medimos, en cristiano
Cuando una empresa emite deuda —un bono— usted le está prestando dinero. La pregunta que importa no es «¿cuánto me paga?», sino «¿me lo va a devolver?».
Las agencias de calificación responden a esa pregunta con una letra: AAA, BBB, BB. El problema de las letras es que llegan tarde. Una agencia baja la nota cuando el deterioro ya es evidente, y para entonces el precio del bono ya ha caído.
Nosotros medimos otra cosa: el estado del balance antes de que se note. Seis dimensiones —si la empresa genera caja de verdad, la calidad de sus cuentas, cuánto riesgo estructural arrastra, si puede pagar los intereses con holgura, su posición en el sector y su exposición a factores extrafinancieros—, más tres lentes de riesgo que buscan señales concretas: tensión estructural, contabilidad que se maquilla y beneficio que no viene acompañado de dinero real.
De ahí sale una puntuación por empresa. La misma vara para todas, trimestre a trimestre, comparada consigo misma un año antes. Sin opiniones y sin excepciones.
Lo importante: lo hemos contrastado
Casi nadie que venda análisis de crédito publica sus fallos. Nosotros sí, y creemos que es la única parte del trabajo que de verdad debería convencerle.
Cogimos varios cientos de empresas, ocho años de historia, y comprobamos si nuestra puntuación se deterioraba antes de que la agencia bajara la nota. Con una regla dura: el test solo puede ver la información que estaba disponible en ese momento, nunca la posterior. Sin esa disciplina cualquier backtest sale espectacular y no vale nada.
De todas las bajadas de rating, vimos venir el 61%. De las bajadas que nacían en el balance —no de una compra apalancada ni de un accidente societario—, vimos venir el 88%. Y de las empresas que la agencia dejó tranquilas, nos mantuvimos callados en el 89%. Esto último importa tanto como lo anterior: un sistema que grita siempre acierta todas las caídas y no sirve para nada.
La mediana de anticipación fueron unos cinco trimestres. Más de un año de margen para hacer algo.
Los fallos también van publicados, uno a uno y con su causa. Casi todos son operaciones corporativas: una compra apalancada, dos adquisiciones financiadas con deuda, una incautación de activos. Ninguno es un caso en el que el balance se estuviera pudriendo y el sistema no lo viera. Eso delimita dónde la herramienta no sirve, y conviene saberlo antes de fiarse de ella.
Lo que hemos visto este trimestre
El agregado no se movió. La media de solvencia está prácticamente donde estaba hace un año.
Debajo, se movió medio libro. El 44% de las empresas mejora y el 50% se deteriora. Casi ninguna se queda quieta.
Y las caídas pesan más que las subidas. La caída típica es una vez y media la subida típica. Además, las caídas grandes son más del doble de frecuentes que las subidas grandes. Es decir: cuando algo se rompe, se rompe deprisa; cuando algo mejora, mejora despacio. Esa asimetría es el motivo por el que la media engaña.
Tres sectores que llaman la atención
Tecnología. Uno de los niveles de solvencia más altos de todo el universo y, al mismo tiempo, la peor trayectoria de los 24 sectores que medimos: el 83% de sus empresas va a menos. No es que estén en apuros —están fuertes—, es que están más débiles que hace un año. Deterioro desde arriba. Cuando ocurre en cuatro de cada cinco empresas del sector, no es ruido.
Seguros. Cae en la misma proporción y, además, concentra la mayor densidad de señales de calidad contable de todo el estudio.
Banca. Es el bloque más numeroso y el que peor nivel presenta: el 44% está en tramo de alerta. Pero su trayectoria es plana y es el sector más homogéneo del libro. Traducido: la banca tiene un problema de nivel, no de tendencia. Es un sector que vive estructuralmente apalancado —ese es su negocio— y nuestra puntuación lo penaliza por diseño. No está empeorando; simplemente puntúa bajo.
Esa distinción —nivel bajo frente a trayectoria mala— es probablemente la idea más útil de todo el estudio. Un sector puede puntuar mal y ser perfectamente estable. Otro puede puntuar bien y estar cayendo por dentro. Solo mirando las dos cosas a la vez se sabe cuál de los dos merece una llamada.
Qué puede hacer usted con esto
Si tiene fondos de renta fija o bonos en cartera, tres preguntas que sí puede responder.
¿Sabe qué hay dentro? Un fondo de renta fija corporativa es una lista de empresas. Está en el informe mensual del fondo. Mírela.
¿Está mirando la media o la dispersión? Que la rentabilidad del fondo no se mueva no significa que dentro no esté pasando nada.
¿Quién avisa y cuándo? Si su única alerta es la bajada de rating, su alerta llega después del precio.
No le estamos diciendo que venda nada. Le estamos diciendo que la calma agregada y la calma real no son lo mismo, y que este trimestre son especialmente distintas.
Si esto es su trabajo, no su ahorro
El estudio completo son diecisiete páginas: el método, el contraste con sus cuatro capas, la matriz de aciertos y fallos, los errores uno a uno con su causa y el mapa entero de los 24 sectores en porcentajes. No identifica ninguna empresa ni ninguna cartera.
Está pensado para quien gestiona renta fija de forma profesional —comités de inversión, gestoras, aseguradoras, tesorerías— y se pide aquí: https://fgaresearch.com/solvencia
La versión en inglés está en https://fgaresearch.com/solvency
No hay descarga directa: se pide con nombre, entidad y correo, y llega al buzón en un par de minutos.
FGA Research · Vigilancia de solvencia de renta fija · agente de Miraltabank. Serie propia desde 2018.
Este texto es información general con fines divulgativos. No es asesoramiento de inversión ni una recomendación personalizada, y no tiene en cuenta la situación de ningún lector concreto. Un backtest mide consistencia sobre datos pasados, no capacidad predictiva futura; los resultados pasados no garantizan resultados futuros. No se identifican emisores ni carteras.