En una frase. La Fed no ha tocado los tipos. Pero en el mapa donde cada uno de sus miembros dibuja dónde ve el precio del dinero, la mayoría ya se inclina a subir una vez más este año. No es una orden de comprar ni de vender nada: es una señal de que el viento monetario sopla un poco más en contra. Te lo contamos en un minuto, sin tecnicismos.

Actualización · 10 de julio — el acta, en tres frases

La Fed publicó el miércoles el acta completa de su reunión de junio (en inglés). Confirma la lectura de esta pieza — y deja tres matices que importan:

Decisión unánime, mapa dividido y el escenario que vigilan. Ilustración FGA sobre el acta del FOMC (16-17 de junio de 2026).

1. La decisión de no tocar los tipos fue unánime. Pero unos pocos miembros ya querían subirlos en junio.

2. La mayoría contempla escenarios donde la inflación sigue alta —demanda ligada a la IA, el conflicto en Oriente Medio, aranceles— y casi todos, en ese caso, ven probable apretar un poco más.

3. También los hay que ven el camino contrario: si la inflación cede, habría margen para aflojar. Un comité unido en la decisión, dividido en el mapa.

¿Cambia esto nuestra lectura? No. Es la misma tapa, ahora con la letra pequeña delante: apoya un poco más, y explica por qué. Ninguna capa cambia de color. Debajo, la pieza original: qué es ese «mapa» de la Fed y por qué te importa, sin tecnicismos.

Empecemos por lo básico. La Fed —el banco central de Estados Unidos— pone el precio del dinero para toda la economía. Cuando sube los tipos, pedir prestado cuesta más y la economía frena; cuando los baja, respira. La semana pasada no los movió: siguen en el 3,5%–3,75%.

Pero cuatro veces al año la Fed publica algo más revelador que la propia decisión: un mapa en el que cada miembro marca dónde cree que estarán los tipos dentro de unos meses. Ese mapa es el que acaba de cambiar.

Cada punto es una persona que vota en la Fed. Cuanto más arriba, más alto ve los tipos a final de año. La nube se ha desplazado hacia arriba.

¿Y esto por qué me importa?

Porque no leemos el mercado por titulares, sino por capas: cuatro «termómetros» que, juntos, dicen en qué fase del ciclo estamos. Imagina un muelle comprimido: cuanto más cargado, más empuje guarda. La política de la Fed es la «tapa» que lo mantiene apretado. Que la Fed avise de que podría subir es esa tapa apoyándose un poco más. No levanta el muelle; pesa un poco más encima.

Así están hoy las cuatro capas:

• 🟢 Ciclo — sano, sin señales de recesión a la vista.

• 🟡 Ánimo del inversor — el miedo afloja poco a poco; todavía prudente.

• 🟡 Dinero / la Fed — lo que cambia esta semana: la Fed avisa de que podría subir.

• 🟢 Economía real — el indicador que se adelanta sigue creciendo.

Solo se mueve una capa —el dinero—. Las otras tres siguen igual, así que la foto de conjunto no cambia.

En 30 segundos

El resumen: la Fed no ha subido los tipos, pero ha dejado escrito que este año todavía podría hacerlo. En nuestro marco eso es «la tapa» apretando un poco más, no una alarma de ciclo. El muelle sigue cargado; ahora con algo más de peso encima.

Así leemos el ciclo cada semana: cuatro capas, en claro y sin tecnicismos. Gratis, en tu correo.

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Entonces, ¿es para preocuparse?

No. Y aquí está la utilidad de mirar por capas: distinguir un titular fuerte —«la Fed podría subir»— de un cambio de rumbo de verdad. Para que cambie el rumbo tendrían que moverse dos o más capas a la vez. Esta semana solo se ha movido una. Ni euforia (que suele marcar los techos) ni daño en la economía (que marca los giros a la baja). Es un aviso para estar atentos, no una alarma.

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Información, no asesoramiento. Independence. Capital. Conviction.

Aviso. Contenido informativo y divulgativo: difusión de indicadores macro propios y análisis de ciclo, no un servicio regulado de inversión. No es asesoramiento ni recomendación —general o personalizada— ni señal de compra/venta. Datos de mercado de fuentes públicas; indicadores propios de FGA Research; los resultados pasados —reales o simulados— no garantizan resultados futuros; invertir conlleva riesgo, incluida la pérdida total del capital.

Independence. Capital. Conviction. · FGA Research & Advisory · Est. 2006 · 33 años de estudio

This week's verdict. The regime is still Compressed Spring — unchanged. The news is inside the layers: the crowd's fear, which had been loading the spring, is starting to ease. No euphoria (which would mark a top), no macro damage (which would mark a turn).

The S&P 500 closed the week near highs again, brushing 7,480 (about +19% over twelve months). Once again, price isn't the story. The story is in Layer 2: the fear we've been flagging for weeks has begun to ease. Our sentiment gauge is coming off its cycle lows. Careful, though — this isn't optimism arriving; caution still rules — but the spring that had been pinned to the floor for weeks is starting to release.

And last week's other spring still holds: in Layer 4, the leading indicator stays above its neutral level. It's no longer turning; it's expanding.

Regime: Compressed Spring. The cycle holds, the leading indicator confirms the expansion; fear starts to ease and monetary policy is still the lid.

In 30 seconds

Regime: Compressed Spring — unchanged (it only changes if two or more layers turn).

• Layer 1 · Cycle — 🟢 out of the alert zone; no structural damage.

• Layer 2 · Crowd — 🟡 this week's change: fear starts to ease, still short of optimism.

• Layer 3 · Liquidity — 🟡 monetary policy is still the lid; no Fed meeting this week.

• Layer 4 · Real macro — 🟢 the leading indicator holds in expansion, above neutral.

  The so-what: only one layer moves — fear eases — so the regime doesn't change. The spring stays loaded, but with one contrarian support less. No euphoria (which would mark a top), no macro damage (which would mark a turn).

  This is how we read the cycle every week: four layers, made clear. Get it free in your inbox.

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  This week's composite

  (The four-layer composite and the scenario map with probabilities are in the report gallery, at the foot of this edition.)

  Regime in force: Compressed Spring. The regime only changes when two or more layers turn, and this week only one moves — sentiment. So the name doesn't change. What changes is the internal tension: one of the springs loading the move higher — the crowd's fear — is starting to ease.

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  The four layers, in detail

  Layer 1 · Cycle — 🟢 Green. The Warning Signal remains clearly out of the alert zone. Worth remembering where the real danger sits: the crisis lows were −2.9 (2008) and −2.8 (2020), and we're nowhere near them. It's easing slowly from the January peak, yes, but that's losing a little momentum, not breaking. As long as this layer stays green, this is a reset with the spring loaded, not a turn lower.

  Layer 2 · Crowd — 🟡 Amber, and here's the news. For two editions we've told the "wall of worry": price at highs, a frightened crowd. Last week the first crack appeared — the professionals (very bullish advisors, active managers almost fully invested) had already gone long while retail stayed out. This week that crack widens and sentiment leaves its cycle lows. Now, careful with the word. Fear eases; it hasn't given way to optimism. We're still in caution, far from the complacency that builds tops. And the honest read is a touch uncomfortable: one of the contrarian supports loading the spring has been trimmed. Less fear, less cushion. It's not a top signal — it's the signal to start watching the other extreme.

  Layer 3 · Liquidity — 🟡 Amber, drifting lower. Here Layer 3 measures one specific thing: the monetary policy of central banks, above all the Fed. Not market conditions, but whether money blows with you or against you. And for now it blows against, gently. Warsh's Fed keeps the June bias, and there was no meeting this week, so no news. It's not restrictive yet; it's less accommodative. It's the lid that keeps the spring compressed. What we watch isn't what the Fed has already done, but what the curve starts to price: that forward-looking clock moves first.

  Layer 4 · Real macro — 🟢 Green, rising. No surprises, and that's good. The leading gauge bottomed in mid-2025 and crossed its neutral level this spring; it's still above, in expansion. The coincident still lags, a little soft. Leading ahead and coincident lagging is the signature of an early expansion, not of a cycle running out. Recessions are announced the other way round: when the leading gauge collapses with the lagging stretched. That's absent today.

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  The verdict

  Regime: Compressed Spring — with the fear spring easing. The pieces still fit. The cycle isn't broken, the leading indicator is expanding, monetary policy presses from above. The only thing moving this week is the crowd. Nothing more — but not nothing. That fear, which for weeks worked in our favour in contrarian terms, is starting to give — without yet making the jump to open optimism. The spring keeps pushing and has rope left: no euphoria (which would mark a top), no macro damage (which would mark a turn). As long as Layer 1 stays green, this is still a loaded reset.

  Scenario map (model probabilities)

  (The four-layer composite and the scenario map with probabilities are in the report gallery, at the foot of this edition.)

  This is a regime read and its probabilities, not a recommendation or a price target.

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  Analogues & Bubble Watch

  The pattern "intact cycle + tightening central bank + leading gauge in expansion + fear starting to ease" has useful precedents in 1994–95 (the Fed hikes, the market digests it without a recession) and 1998 (a sharp scare inside a live cycle, distinct from 1999, already late). Illustrative analogues; every cycle is different.

  In the Bubble Watch, valuation still ticks ✓ —the CAPE at a historic extreme— and index concentration; they do not tick cycle, credit or the curve. Fuel yes, spark no. What's changed versus a month ago? With fear easing, that contrarian support weighs less. And that forces us to look at the other end of the board —complacency—, which until now we weren't even touching.

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  What we're watching this week

  1. Warning Signal (Layer 1): if it speeds its fall toward zero, that would be the first real warning of a phase change (→ First Leg Down).

  2. Sentiment (Layer 2): now that fear is starting to ease, the question switches sides. Does it settle into caution, or accelerate toward the optimism and euphoria that build tops? That's what's new.

  3. Coincident (Layer 4): if it starts to rise, confirming the leading gauge, it validates the early expansion — the piece that matters most to us.

  4. The yield curve (Layer 3, forward-looking): the first hint that the Fed will loosen the lid shows up in the curve before it shows up in rates.

  We flag the day the regime changes — that's the moment of maximum value.

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  The proof, in the open

  The methodology and the 33-year backtest are published and verifiable: Evidence — the proof is open →

  How is this read built, layer by layer? It's in the Edition Zero →; and last week, in The leading indicator confirms the turn →.

  And this week, our read of the BIS report on extreme valuation: AI bubble? What the BIS warns →.

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  You don't need to predict the top. You need to know which phase of the cycle you're in — and to be flagged the day it changes. It works for a portfolio and it works for a business: the cycle regime is the same backdrop when you decide when to invest, expand, hire, take on inventory or finance.

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  About the author. Francisco Salvador, founder of FGA Research. The four-layer process has served the institutional sector for years; here we open it to the non-institutional reader —investors and business owners who decide with the cycle in front of them. I comment on the cycle every week on LinkedIn → Francisco Salvador on LinkedIn

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  Notice. Informational and educational content: dissemination of proprietary macro indicators and cycle analysis, not a regulated investment service. It is not advice or a recommendation —general or personalised— nor buy/sell signals. Market data from public sources; proprietary indicators of FGA Research; past results —real or simulated— do not guarantee future results; investing carries risk, including total loss of capital.

  Independence. Capital. Conviction. · FGA Research & Advisory · Est. 2006 · 33 years of study

📄 The full weekly report — page by page

Veredicto de la semana. El régimen sigue siendo Muelle Comprimido — sin cambio. La novedad está dentro de las capas: el miedo de la multitud, que venía cargando el muelle, empieza a aflojar. Ni euforia (que marcaría techo) ni daño macro (que marcaría giro).

El S&P 500 cerró la semana otra vez cerca de máximos, rozando los 7.480 (un +19% en doce meses). Y otra vez el precio no es la noticia. La noticia está en la Capa 2: ese miedo que llevamos semanas señalando ha empezado a aflojar. El sentimiento sale de los mínimos del ciclo. Ojo, no es que haya llegado el optimismo —sigue mandando la cautela—, pero el resorte que llevaba semanas clavado en el suelo empieza a soltar.

Y sigue en pie lo de la semana pasada, que era el otro resorte: en la Capa 4, el adelantado se mantiene por encima de su nivel neutral. Ya no gira; está en expansión.

Régimen: Muelle Comprimido. El ciclo aguanta, el adelantado confirma la expansión; el miedo empieza a ceder y la política monetaria sigue siendo la tapa.

En 30 segundos

Régimen: Muelle Comprimido — sin cambio (solo cambia si giran dos o más capas).

• Capa 1 · Ciclo — 🟢 fuera de la zona de alerta; sin daño estructural.

• Capa 2 · Multitud — 🟡 el cambio de la semana: el miedo empieza a aflojar, aún sin cruzar a optimismo.

• Capa 3 · Liquidez — 🟡 la política monetaria sigue siendo la tapa; sin reunión de la Fed esta semana.

• Capa 4 · Macro propia — 🟢 el adelantado se mantiene en expansión, por encima de neutral.

  El so-what: solo se mueve una capa —el miedo cede—, así que el régimen no cambia. El muelle sigue cargado, pero con un apoyo contrario menos. Ni euforia (que marcaría techo) ni daño macro (que marcaría giro).

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  El composite de la semana

  (El composite de las 4 capas y el mapa de escenarios con probabilidades están en la galería del informe, al pie de esta edición.)

  Régimen vigente: Muelle Comprimido. El régimen solo cambia cuando giran dos o más capas, y esta semana solo se mueve una — el sentimiento. Así que el nombre no cambia. Lo que cambia es la tensión interna: uno de los resortes que cargaba el muelle al alza, el miedo de la multitud, empieza a aflojar.

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  Las cuatro capas, en detalle

  Capa 1 · Ciclo — 🟢 Verde. El Warning Signal sigue claramente fuera de la zona de alerta. Conviene recordar dónde está el peligro de verdad: los mínimos de crisis estuvieron en −2,9 (2008) y −2,8 (2020), y de ahí no andamos ni cerca. Cede despacio desde el pico de enero, sí, pero eso es perder algo de impulso, no romperse. Mientras esta capa siga verde, esto es un reset con el muelle cargado, no un giro a la baja.

  Capa 2 · Multitud — 🟡 Ámbar, y aquí está la novedad. Llevamos dos ediciones con el mismo cuadro: precio en máximos, multitud asustada, "muro de preocupación". La semana pasada apareció la primera grieta — los profesionales (asesores muy alcistas, gestores casi del todo dentro) ya se habían puesto largos mientras el minorista seguía fuera. Esta semana esa grieta se ensancha y el sentimiento abandona los mínimos del ciclo.

  Ahora bien, cuidado con la palabra que usamos. El miedo afloja; no ha dado paso a optimismo. Seguimos en cautela, lejos de la complacencia con la que se fabrican los techos. Y la lectura honesta incomoda un poco: se ha rebajado uno de los apoyos contrarios que cargaban el muelle. Menos miedo, menos cojín. No es señal de techo — es la señal para empezar a mirar el otro extremo.

  Capa 3 · Liquidez — 🟡 Ámbar, a la baja. Aquí la Capa 3 mide una cosa concreta: la política monetaria de los bancos centrales, sobre todo la Fed. No las condiciones del mercado, sino si el dinero sopla a favor o en contra. Y de momento sopla en contra, suave. La Fed de Warsh mantiene el sesgo de junio, y esta semana no hubo reunión, así que no hay novedad. No es restrictivo aún; es menos acomodaticio. Es la tapa que mantiene el muelle comprimido. El detalle que vigilamos no es lo que la Fed ya ha hecho, sino lo que la curva empieza a descontar: ese reloj anticipado es el que se mueve primero.

  Capa 4 · Macro propietaria — 🟢 Verde, al alza. Sin sobresaltos, y eso es bueno. El adelantado hizo suelo a mediados de 2025 y cruzó su nivel neutral esta primavera; sigue por encima, en expansión. El coincidente aún va por detrás, algo blando. Adelantado en cabeza y coincidente rezagado es la firma de una expansión temprana, no de un ciclo que se agota. Las recesiones se anuncian al revés: cuando el adelantado se desploma con el retardado estirado. Eso hoy no está.

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  El veredicto

  Régimen: Muelle Comprimido — con el resorte del miedo aflojando. Las piezas siguen encajando. El ciclo no está roto, el adelantado está en expansión, la política monetaria aprieta desde arriba. Lo único que se mueve esta semana es la multitud. Nada más — pero no es poco. Ese miedo que durante semanas jugaba a favor en clave contraria empieza a ceder, sin dar todavía el salto al optimismo abierto. El muelle sigue empujando y le queda cuerda: ni euforia (que marcaría techo) ni daño macro (que marcaría giro). Mientras la Capa 1 siga verde, esto sigue siendo un reset cargado.

  Mapa de escenarios (probabilidades del modelo)

  (El composite de las 4 capas y el mapa de escenarios con probabilidades están en la galería del informe, al pie de esta edición.)

  Es una lectura de régimen y sus probabilidades, no una recomendación ni un objetivo de precio.

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  Análogos y Bubble Watch

  El patrón "ciclo intacto + banco central endureciendo + adelantado en expansión + miedo que empieza a ceder" tiene precedentes útiles en 1994–95 (la Fed sube, el mercado lo digiere sin recesión) y 1998 (susto agudo dentro de un ciclo vivo, distinto de 1999, ya tardío). Análogos ilustrativos; cada ciclo es distinto.

  En el Bubble Watch siguen marcando ✓ la valoración —el CAPE en extremo histórico— y la concentración del índice; no marcan ciclo, crédito ni curva. Combustible sí, cerilla no. ¿Qué ha cambiado respecto a hace un mes? Que con el miedo aflojando ese apoyo contrario pesa menos. Y eso nos obliga a mirar al otro extremo del tablero —la complacencia—, que hasta ahora ni tocábamos.

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  Qué vigilamos esta semana

  1. Warning Signal (Capa 1): si acelera su caída hacia cero, sería el primer aviso real de cambio de fase (→ Primera Pata).

  2. Sentimiento (Capa 2): ahora que el miedo empieza a aflojar, la pregunta cambia de bando. ¿Se estabiliza en cautela, o se acelera hacia el optimismo y la euforia que forman techos? Es lo nuevo.

  3. Coincidente (Capa 4): si empieza a subir confirmando al adelantado, valida la expansión temprana — la pieza que más nos importa.

  4. La curva de tipos (Capa 3 anticipada): el primer indicio de que la Fed va a aflojar la tapa se ve en la curva antes que en los tipos.

  Te avisamos el día que el régimen cambie — ese es el momento de máximo valor.

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  La prueba, en abierto

  La metodología y el backtest de 33 años están publicados y son verificables: Evidencia — la prueba está en abierto →

  ¿Cómo se construye esta lectura, capa a capa? Está en la Edición Cero →; y la semana pasada, en El adelantado confirma; el muelle sigue comprimido →.

  Y esta semana, nuestra lectura del informe del BIS sobre la valoración extrema: ¿Burbuja de IA? Lo que advierte el BIS →.

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  No necesitas predecir el techo. Necesitas saber en qué fase del ciclo estás — y que te avisen el día que cambia. Vale para una cartera y vale para una empresa: el régimen del ciclo es el mismo telón de fondo cuando decides cuándo invertir, expandir, contratar, asumir inventario o financiarte.

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  ¿Lee esto desde un comité de inversión?

  FGA Research distribuye, bajo demanda y con cualificación previa, su Informe institucional de Macro y Mercados: el mismo proceso de cuatro capas, con las series propietarias y la lista de vigilancia completas. Si dirige capital, gestiona riesgo o construye estrategia para un comité, escríbanos indicando rol y mandato. Confirmamos elegibilidad y enviamos el informe completo en 24 h.

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  Sobre el autor. Francisco Salvador, fundador de FGA Research. El proceso de las 4 capas lleva años al servicio del sector institucional; aquí lo abrimos al lector no institucional —inversores y empresarios que deciden con el ciclo delante. Comento el ciclo cada semana en LinkedIn → Francisco Salvador en LinkedIn

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  Aviso. Contenido informativo y educativo: difusión de indicadores macro propietarios y análisis de ciclo, no un servicio de inversión regulado. No constituye asesoramiento ni recomendación —general o personalizada— ni señales de compra/venta. Datos de mercado de fuentes públicas; indicadores propietarios de FGA Research; resultados pasados —reales o simulados— no garantizan resultados futuros; invertir conlleva riesgo, incluida la pérdida total del capital.

  Independence. Capital. Conviction. · FGA Research & Advisory · Est. 2006 · 33 años de estudio

• It is not "revolution or bubble": it is both. Like the railway or the internet, AI is a real transformation and, at once, an episode with a bubble profile.

• What decides the outcome is productivity, not the technology. Task-level gains are real (20–50%); the aggregate kind —the one that pays for the capex— is still below 1%.

• The main risk is not valuations: it is the financing —with debt, opaque and circular.

• The BIS warns, it does not predict. And our 4-layer model places the regime today in a compressed spring: stored tension under a lid, no damage yet.

This is how we read the cycle every week: four layers, made clear. Get it free in your inbox.

The BIS report, in brief

On 28 June the BIS —the central bank of central banks— published its Annual Economic Report; the chapter is titled "Progress and peril". In one line: AI has sustained growth, but its financing is creating risks. What the BIS states, plainly:

• The five largest hyperscalers will spend over a trillion dollars on AI capex in 2025–26, beyond their earnings and free cash flow; some are already issuing debt.

• AI-specific investment is around 1% of GDP; broad IT investment, about 5% —above the dot-com peak of 2000.

• Task-level efficiency rises 20–50%, but aggregate productivity is estimated below 1% over the long run.

• The BIS recalls the precedents —canal (1830s), railway (1840s), electrification (1920s), dot-com (90s)— and places the current multiple trajectory as the steepest of all.

The BIS’s own conclusion is nuanced: it does not declare a bubble; it warns of a risk conditional on very high expectations being met. So much for the X-ray. From here, our reading.

Our reading: why revolution and bubble coexist

The framing error is to pose it as a dilemma: either a revolution or a bubble. Economic history says it is almost always both, in this order.

Kindleberger and Minsky described the anatomy of every bubble decades ago: a displacement (a real novelty) attracts capital; capital leverages up; price decouples from fundamentals; tension builds; and, finally, the reversal. Minsky’s mechanics are exactly what the BIS describes today: agents move from funding with their own cash to funding with debt.

Carlota Pérez put it clearly: every technological revolution has an installation phase —when financial capital builds the infrastructure, with frenzy and bubbles— and a deployment phase, when the technology permeates the real economy. Between them there is usually a collapse. The bubble does not contradict the revolution: it is how capital finances, in excess, its own infrastructure.

The railway is the best mirror. The network was built and transformed the world for decades. And even so, most first-wave investors lost money, because capital was destroyed before returns matured. Being right about the technology and losing money on this vintage of capital are two different things.

The four layers: from an unanswerable question to four with answers

Here is our value. The BIS gives the global X-ray once a year. We read the cycle layer by layer, every week. And the BIS report, without meaning to, feeds our four layers.

Layer 1 · Cycle. Is the system in the alert zone or with room? The BIS describes vulnerabilities present —circular financing, off-balance-sheet risk— but not triggered. There is latent tension, not damage.

Layer 2 · Crowd. Euphoria or fear? Implied valuations are well above their historical benchmarks and risk premia are compressed. But euphoria is not uniform: you can buy the index and fear it at once. That divergence is information, not noise.

Layer 3 · Liquidity. Is money easing or tightening? It is the decisive layer. Bubbles burst when credit gets dearer, not when the technology disappoints. The BIS puts it another way: there are two independent triggers —a rate hike to contain inflation, or a disappointment in AI earnings— and both pass through the same financial channel.

Layer 4 · Macro. Is the underlying economy accelerating or softening? Here it connects with productivity: while the aggregate stays below 1%, capex rests on a promise, not a result.

The four layers turn an unanswerable question —"is it a bubble?"— into four questions with an observable answer. They do not predict the date. They locate the regime.

And it bears saying without false modesty: our model is not theory. Over the 33-year study, the four big structural declines —2000, 2008, 2020 and 2022— were characterised ahead of time, and the two corrections that led nowhere —1998 and Q4 2018— were filtered out without taking anyone out of the market falsely.

The real focus of risk: the financing

If you remember only one idea from the report, let it be this: the problem is not valuations, it is the financial plumbing.

The BIS documents it. Direct lending funds have quadrupled their lending to AI and IT in five years, to about 15% of their portfolios; the outstanding private credit to AI firms already exceeds 200 billion dollars. Loans to AI are larger than average, yet with collateral, tenor and spreads similar to the rest: either lenders underprice the risk, or the equity market overvalues the cash flows.

To this add three traits that amplify any shock. Circular financing: chip makers take equity stakes in labs that, in turn, commit to buying their compute. Off-balance-sheet risk: long-dated, poorly disclosed contracts where the same asset can be pledged several times. And the wealth effect: with households more exposed to equities than ever and the US at about 64% of the global index, a US correction does not stay at home.

The BIS sums it up in a line worth keeping: "leverage does not disappear by being out of sight."

The decisive variable and the shape of the risk

It all reduces to one measurable variable: whether, in the next 12 to 24 months, aggregate productivity and AI earnings converge toward what the market already discounts, or disappoint.

What matters is the shape of the risk. If AI delivers, the cycle continues in an orderly way. If it disappoints, the adjustment is non-linear: deleveraging feeds on itself. That is why this is a tail risk, not the central case. The upside is gradual; the downside, abrupt. That asymmetry is the message.

The bull case (because it must be made too)

It would be dishonest to close only on the dark side. Unlike the dot-com, here there are real and growing revenues; the big tech firms are profitable and still fund most of it with cash. The cost of compute falls fast, which can validate the capex with less revenue than expected. Lagging productivity is not the same as absent: general-purpose technologies show a delay —the J-curve— before the aggregate jump. And the epicentre of fragility is confined to the periphery, not the profitable core.

The revolution is real. The question is not whether AI changes the world. It is whether this particular vintage of capital recovers what was invested before credit tightens.

The panel today

Translated into our framework, and publishing only the state, not the series: the cycle, out of the alert zone; the crowd, fearful despite indices at highs; liquidity, no longer easing; and our own macro, turning up. The regime that combination describes is what we call a compressed spring: energy stored under a lid. It is not the start of a crisis. It is a system under tension, held up by liquidity.

The BIS report does not change the regime. It contextualises it: it tells us where the tension to watch sits.

Signals to watch

• Credit spreads of AI firms widening while stocks rise —the equity-debt divergence. (Layers 1 and 3.)

• Redemptions in retail private-credit funds —early signs already. (Layer 1.)

• A hyperscaler cutting its capex guidance. (Layer 4.)

• Supply bottlenecks —power, chips, grid— as an amplifier of overinvestment. (Layers 3 and 4.)

None predicts the date. All move the regime. We track them every week.

Sources

• BIS, Annual Economic Report 2026, Ch. I "Progress and peril" (28 Jun 2026): capex >1tn; task-level productivity 20–50% and aggregate <1% (Graph 10.A); historical parallels (Graph 11.C); circular financing and same asset pledged several times (Graph 13.C); ~15% of direct-lending portfolios (note 2); US ≈64% of the MSCI (Graph 12).

• BIS, Bulletin 120 "Financing the AI boom" (7 Jan 2026): AI investment ≈1% of GDP and broad IT ≈5% (Graph 4.A); private credit >200bn and ≈8% (Graph 3.A); the leverage quote.

• FGA Research, working paper (DOI 10.5281/zenodo.20709770): 33-year backtest. Results on historical data: they validate the process, not a recommendation.

Editorial content by FGA Research. It is not investment advice or a personal recommendation. It is not a recommendation on any financial instrument. References to BIS publications are provided for educational purposes; figures come from the cited sources. Past results —real or simulated— do not guarantee future results; investing carries risk, including total loss of capital. Independence. Capital. Conviction.

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• No es "revolución o burbuja": son las dos cosas. Como el ferrocarril o internet, la IA es una transformación real y, a la vez, un episodio con perfil de burbuja.

• Lo que decide el desenlace es la productividad, no la tecnología. La mejora por tarea es real (20–50%); la agregada —la que paga el capex— sigue por debajo del 1%.

• El riesgo principal no son las valoraciones: es la financiación —con deuda, opaca y circular—.

• El BIS advierte, no predice. Y nuestro modelo de 4 capas sitúa hoy el régimen en muelle comprimido: tensión acumulada bajo una tapa, sin daño todavía.

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El informe del BIS, en breve

El 28 de junio el BIS —el banco central de los bancos centrales— publicó su Informe Económico Anual; el capítulo se titula "Progress and peril": progreso y peligro. En una frase: la IA ha sostenido el crecimiento, pero su financiación está creando riesgos. Los datos que el BIS afirma, sin adornos:

• Los cinco mayores hyperscalers gastarán más de un billón de dólares en capex de IA en 2025–26, por encima de sus beneficios y su caja libre; por eso algunos ya emiten deuda.

• La inversión específica en IA ronda el 1% del PIB; la inversión IT en sentido amplio, el 5% —por encima del pico del dotcom de 2000—.

• La eficiencia por tarea sube entre el 20% y el 50%, pero la productividad agregada se estima inferior al 1% a largo plazo.

• El BIS recuerda los precedentes —canal (1830), ferrocarril (1840), electrificación (años 20), dotcom (90)— y sitúa la trayectoria de múltiplos del boom actual como la más empinada de todas.

La conclusión del propio BIS es matizada: no declara una burbuja; advierte de un riesgo condicionado a que se cumplan expectativas muy altas. Hasta aquí, la radiografía. A partir de aquí, nuestra lectura.

Nuestra lectura: por qué revolución y burbuja conviven

El error de debate es plantearlo como un dilema: o es una revolución, o es una burbuja. La historia económica dice que casi siempre es las dos cosas, en este orden.

Kindleberger y Minsky describieron hace décadas la anatomía de toda burbuja: un desplazamiento (una novedad real) atrae capital; el capital se apalanca; el precio se desancla de los fundamentales; llega la tensión; y, por fin, la reversión. La mecánica de Minsky es justo la que el BIS describe hoy: los agentes pasan de financiarse con su propia caja a financiarse con deuda.

Carlota Pérez lo formuló con claridad: toda revolución tecnológica tiene una fase de instalación —cuando el capital financiero construye la infraestructura, con frenesí y burbujas— y otra de despliegue, cuando la tecnología permea la economía real. Entre ambas suele haber un colapso. La burbuja no contradice la revolución: es la forma en que el capital financia, en exceso, su propia infraestructura.

El ferrocarril es el mejor espejo. La red se construyó y transformó el mundo durante décadas. Y, aun así, la mayoría de los inversores de la primera oleada perdió dinero, porque el capital se destruyó antes de que los retornos maduraran. Tener razón sobre la tecnología y perder dinero en esta cosecha de capital son dos cosas distintas.

Las cuatro capas: de una pregunta sin respuesta a cuatro con respuesta

Aquí está nuestro valor. El BIS da la radiografía global, una vez al año. Nosotros leemos el ciclo capa a capa, cada semana. Y el informe del BIS, sin proponérselo, alimenta nuestras cuatro capas.

Capa 1 · Ciclo. ¿Está el sistema en zona de alerta o con margen? El BIS describe vulnerabilidades presentes —financiación circular, riesgo fuera de balance— pero no detonadas. Hay tensión latente, no daño.

Capa 2 · Multitud. ¿Euforia o miedo? Las valoraciones implícitas están muy por encima de sus referentes históricos y las primas de riesgo, comprimidas. Pero la euforia no es uniforme: se puede comprar el índice y temer a la vez. Esa divergencia es información, no ruido.

Capa 3 · Liquidez. ¿El dinero se afloja o se tensa? Es la capa decisiva. Las burbujas pinchan cuando el crédito se encarece, no cuando la tecnología decepciona. El BIS lo dice de otra forma: hay dos gatillos independientes —una subida de tipos para contener la inflación, o una decepción en los beneficios de la IA— y ambos pasan por el mismo canal financiero.

Capa 4 · Macro propia. ¿La economía subyacente acelera o se ablanda? Aquí conecta con la productividad: mientras la agregada siga por debajo del 1%, el capex se sostiene sobre una promesa, no sobre un resultado.

Las cuatro capas convierten una pregunta sin respuesta —"¿es una burbuja?"— en cuatro preguntas con respuesta observable. No predicen la fecha. Sitúan el régimen.

Y conviene decirlo sin falsa modestia: nuestro modelo no es teoría. En el estudio de 33 años, las cuatro grandes caídas estructurales —2000, 2008, 2020 y 2022— se caracterizaron por adelantado, y las dos correcciones que no llevaban a ningún sitio —1998 y el cuarto trimestre de 2018— se filtraron sin sacar a nadie del mercado en falso.

El verdadero foco de riesgo: la financiación

Si solo se recuerda una idea del informe, que sea esta: el problema no son las valoraciones, es la fontanería financiera.

El BIS lo documenta. Los fondos de direct lending han cuadruplicado su préstamo a la IA y la tecnología en cinco años, hasta cerca del 15% de sus carteras; el saldo vivo de crédito privado a empresas de IA supera ya los 200.000 millones de dólares. Los préstamos a IA son mayores que la media, pero con garantías, plazos y diferenciales similares a los demás: o los prestamistas infravaloran el riesgo, o el mercado de acciones sobrevalora los flujos.

A esto se suman tres rasgos que amplifican cualquier sacudida. La financiación circular: fabricantes de chips que toman participaciones en laboratorios que, a su vez, se comprometen a comprarles cómputo. El riesgo fuera de balance: contratos a largo plazo, mal divulgados, donde un mismo activo puede quedar pignorado varias veces. Y el efecto riqueza: con los hogares más expuestos a bolsa que nunca y Estados Unidos pesando cerca del 64% del índice mundial, una corrección estadounidense no se queda en casa.

El BIS lo resume en una frase que merece quedarse: "leverage does not disappear by being out of sight." El apalancamiento no desaparece por estar fuera de la vista.

La variable decisiva y la forma del riesgo

Todo se reduce a una variable medible: si en los próximos 12 a 24 meses la productividad agregada y los beneficios de la IA convergen hacia lo que el mercado ya descuenta, o decepcionan.

Lo importante es la forma del riesgo. Si la IA cumple, el ciclo continúa de manera ordenada. Si decepciona, el ajuste no es lineal: el desapalancamiento se retroalimenta. Por eso esto es un riesgo de cola, no el escenario central. El lado bueno es gradual; el lado malo, brusco. Esa asimetría es el mensaje.

El caso alcista (porque también hay que defenderlo)

Sería deshonesto cerrar solo con el lado oscuro. A diferencia del dotcom, aquí hay ingresos reales y crecientes; las grandes tecnológicas son rentables y financian todavía la mayor parte con caja. El coste del cómputo cae deprisa, lo que puede validar el capex con menos ingresos de los esperados. La productividad rezagada no es lo mismo que ausente: las tecnologías de propósito general muestran retraso —la curva en J— antes del salto agregado. Y el epicentro de fragilidad está acotado a la periferia, no en el núcleo rentable.

La revolución es real. La pregunta no es si la IA cambia el mundo. Es si esta cosecha concreta de capital recupera lo invertido antes de que el crédito se tense.

La lectura del panel, hoy

Traducido a nuestro marco, y publicando solo el estado, no las series: el ciclo, fuera de la zona de alerta; la multitud, con miedo pese a los índices en máximos; la liquidez, dejando de aflojar; y la macro propia, girando al alza. El régimen que describe esa combinación es lo que llamamos muelle comprimido: energía acumulada bajo una tapa. No es el inicio de una crisis. Es un sistema en tensión, sostenido por la liquidez.

El informe del BIS no cambia el régimen. Lo contextualiza: nos dice dónde está la tensión que vigilar.

Señales a vigilar

• Diferenciales de crédito de empresas de IA ampliándose mientras la bolsa sube —la divergencia entre acciones y deuda—. (Capas 1 y 3.)

• Reembolsos en fondos de crédito privado minorista —ya hay indicios tempranos—. (Capa 1.)

• Algún hyperscaler recortando su guía de capex. (Capa 4.)

• Tensiones de suministro —electricidad, chips, red— como amplificador de la sobreinversión. (Capas 3 y 4.)

Ninguno predice la fecha. Todos mueven el régimen. Nosotros los seguimos cada semana.

Fuentes

• BIS, Informe Económico Anual 2026, Cap. I "Progress and peril" (28 jun 2026): capex >1 billón; productividad por tarea 20–50% y agregada <1% (Gráfico 10.A); paralelos históricos (Gráfico 11.C); financiación circular y activo pignorado varias veces (Gráfico 13.C); ~15% de carteras de direct lending (nota 2); EE. UU. ≈64% del MSCI (Gráfico 12).

• BIS, Bulletin 120 "Financing the AI boom" (7 ene 2026): inversión IA ≈1% del PIB e IT amplia ≈5% (Gráfico 4.A); crédito privado >200.000 M y ≈8% (Gráfico 3.A); cita sobre el apalancamiento.

• FGA Research, working paper (DOI 10.5281/zenodo.20709770): backtest de 33 años. Resultados sobre datos históricos: validan el proceso, no son una recomendación.

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First, in the proprietary macro: our leading indicator crosses above its neutral level and confirms the early turn that last week was only hinted at.

Second, in sentiment: our composite still reads fear, but advisors and professional managers are turning long. The "everyone is afraid" that held the spring is starting to crack on the professional side.

The four layers: the cycle holds (green); sentiment in fear, with that first crack; liquidity — the Fed, with no meeting this week, keeps its tighter bias; and the proprietary macro, with the leading indicator now above neutral.

The model keeps the regime at compressed spring, unchanged. The cycle isn't broken, the leading indicator confirms, the base still fears, and the Fed presses from above.

This describes a state of the cycle; it is not a recommendation. It helps locate the moment for decisions of portfolio and of business: when to invest, hire or finance.

Three paths, as model probabilities, not a forecast. Base: still compressed. A loosening of the regime — a conditional scenario — if fear leaves its lows behind. Or a first leg down, if the cycle turns.

Each Sunday we read which phase of the cycle the market is in — and flag the day it changes. Editorial content, not investment advice.

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The four layers: — Cycle: out of alert. — Sentiment: fear. — Liquidity: the Fed stays tighter. — Proprietary macro: the leading indicator turns up.

We don't predict — we classify the regime, and flag the day it changes. Comprehension of the regime, before the consensus.

Editorial content, not investment advice. No targets, no buy/sell calls.

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That is why we publish FGA Macro. Not one more opinion: the proprietary series and audit methodology of FGA — the same process used to locate where we are in the cycle — explained clearly.

We cross four layers, and from their combination a single regime emerges:

— Warning Signal: is there structural damage? — Sentiment: how many are already in? — Monetary policy: is money blowing in your favour? — Proprietary macro: which phase of the cycle are we in?

This week's reading: a compressed spring. The cycle holds and the macro sees no recession; sentiment sits at an extreme. The market can keep rising, but with less margin.

In the 33-year study, the four big contractions were characterised in advance by the deterioration of these signals. Illustrative historical results.

We don't say what to buy or sell. We give the map: which phase of the cycle the market is in, before the consensus.

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Across historical data, the system classified the six major episodes of the last 25 years correctly: it anticipated the four bear markets (2000, 2008, 2020, 2022), gave no false exits on the two big corrections that weren't (1998 and Q4-2018), and flagged the turns back up. Hypothetical results on partly reconstructed data; they do not guarantee future results.

The record supports robustness; the forward test puts it to the test on the only ground that allows no hindsight: the future. The model's construction is proprietary and not disclosed. A descriptive reading of the cycle, for informational and educational purposes: not investment advice or a recommendation (MiFID II/MAR), not personalized, and not about specific instruments. Past results, real or simulated, do not guarantee future results.

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Régimen vigente: Muelle Comprimido (sin cambio).

Las cuatro capas

Capa 1 · Ciclo — Verde. El Warning Signal sigue claramente fuera de la zona de alerta; cede muy despacio, sin daño estructural. Mientras siga en verde, esto es un muelle comprimido, no un ciclo roto.

Capa 2 · Multitud — Ámbar, y aquí está la novedad. Nuestro índice de sentimiento sigue en miedo con el precio cerca de máximos. Pero por debajo aparece una divergencia: las encuestas de asesores y la exposición de los gestores activos se han girado a posiciones largas, mientras los flujos minoristas siguen saliendo. El “todos tienen miedo” —uno de los apoyos del muelle— empieza a agrietarse por el lado profesional.

Capa 3 · Liquidez — Ámbar. Sin reunión de la Fed esta semana; sigue vigente el sesgo más duro de mediados de junio. Es la tapa que mantiene el muelle comprimido.

Capa 4 · Macro propia — Verde, al alza. El adelantado cruza el neutral y confirma; el coincidente aún va por detrás. Adelantado al alza con el coincidente todavía blando es la firma típica de un giro temprano.

El veredicto

Muelle Comprimido, sin cambio de régimen. El ciclo no está roto, el adelantado confirma, la base aún teme y la Reserva Federal presiona desde arriba. La novedad es de matiz: el giro macro suma al alza y, a la vez, se agrieta uno de los apoyos contrarios. Mientras la Capa 1 siga en verde, sigue siendo un reset con el muelle cargado.

Tres caminos (probabilidad del modelo, no una previsión direccional): base, sigue comprimido; distensión del régimen, escenario condicional si el miedo deja atrás sus mínimos con el ciclo en verde; o primera pata, si el ciclo se tuerce.

Qué vigilamos esta semana: que el ciclo no pierda su zona de seguridad; si el optimismo profesional se generaliza (riesgo de techo) o vuelve a imponerse el miedo; si el coincidente acompaña al adelantado; y el tono de la Reserva Federal.

La prueba, en abierto. La metodología y el backtest de 33 años están publicados y son verificables: https://fgaresearch.substack.com/p/evidencia-la-prueba-esta-en-abierto

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Sobre el autor. Francisco Salvador, fundador de FGA Research. El proceso de las 4 capas lleva años al servicio del sector institucional; aquí lo abrimos al lector no institucional. Comento el ciclo cada semana en LinkedIn: https://www.linkedin.com/in/francisco-salvador-4106b216

Aviso. Contenido informativo y educativo: difusión de indicadores macro propietarios y análisis de ciclo, no un servicio de inversión regulado. No constituye asesoramiento ni recomendación —general o personalizada— ni señales de compra/venta. Datos de mercado de fuentes públicas; indicadores propietarios de FGA Research; resultados pasados no garantizan resultados futuros.

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El S&P 500 cerró la semana cerca de máximos (~7.500, +25% en doce meses). A la vez, nuestro índice de sentimiento está en mínimos del ciclo: el precio sube y la multitud tiene miedo. Eso es un muelle comprimido, no euforia — dice más del posicionamiento que de la economía.

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Régimen de la semana: Muelle Comprimido. El ciclo aguanta y los adelantados giran al alza; la Fed pone la tapa. Abajo, la lectura completa de las cuatro capas — útil para decisiones de cartera y de empresa.

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Cómo se construye esta lectura, capa a capa — Edición Cero: https://fgaresearch.substack.com/p/el-muelle-sigue-comprimido-que-dice

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